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2020年初爆发的新冠疫情推升全球口罩需求激增，庞大的市场需求带动了口罩销量的暴增和单价的提升。
疫情期间，泰恩康（831173.OC）这家以医药产品代理业务为主的公司不仅靠卖口罩赚发了，而且正奋力第二次冲击创业板上市。
但当疫情得到有效控制，口罩总产量提升和价格下降，公司的代理运营主业又大幅下滑，泰恩康将如何持续稳定发展？又将如何圆梦创业板？
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代理运营医药产品为主，自研仅一款仿制药
泰恩康全称广东泰恩康医药股份有限公司，成立于1999 年，是一家以医药代理业务为主，自产产品为辅的综合性医药公司。2020年，泰恩康的营收达7.08亿元，同比增长42.83%，而其中2.39 亿元，超过三分之一的收入，来源于卖口罩。
泰恩康的主营业务是代理运营及研发、生产、销售医药产品、医疗器械、卫生材料并提供医药技术服务与技术转让等。
简单来说，围绕医药产品、医用耗材，泰恩康有两条营收路线：一条是代理运营；另一条是自研。
泰恩康的代理运营产品主要包括泰国李万山药厂(钓鱼商标)两合公司的“和胃整肠丸”、香港保心安药厂的“薄荷护表油(保心安油)”、日本第一药品产业株式会社的“卵磷脂络合碘片(沃丽汀)”以及美国强生的医疗器械等产品。
其中，泰恩康是肠胃用药“和胃整肠丸”及眼科用药“沃丽汀”在中国的唯一总代理，负责其中国市场的报关、报检、市场推广、经销商选择、销售定价等工作。
泰恩康的自产产品包含外用药、内服药、医用耗材三种。外用药系列以“五环牌”产品为主，内服药包含“复方乌鸡丸”、“天福康牌”等系列丸剂。
在自研产品中，泰恩康目前仅有爱廷玖(盐酸达泊西汀片)一款仿制药，号称是首个国产早泄药。
仿制药有严格的生产标准，需要等到正版原研药专利到期才可申请研发生产，而且仿制药的疗效较低，副作用相对较大。
泰恩康称爱廷玖(盐酸达泊西汀片)为国内“首仿”，其质量、疗效与原研药品等同。当然，正常情况下仿制药的疗效低于原研药，价格也低于原研药。该产品2020年8月投入市场销售，截至2020 年 12 月 31 日，该产品取得 5697万元的销售收入。原来国内早泄患者这么多啊。
另外，泰恩康现已完成眼科生物类似药雷珠单抗注射液的临床前菌种、药学与非临床研究，已启动申请临床试验注册申报。雷珠单抗注射液主要用于治疗湿性（新生血管性）年龄相关性黄斑变性（AMD）。
此前，泰恩康曾自主研发注射用多西他赛聚合物胶束（化药 2.2 类），并于2018年取得临床试验批件。但同一年，泰恩康就把这项研究卖了。
根据化学药品注册分类改革工作方案的公告（2016年第51号），化药2.2类药是含有已知活性成份的新剂型（包括新的给药系统）、新处方工艺、新给药途径，且具有明显临床优势的制剂。
2018年，泰恩康与复星医药(600196,股吧)（证券代码：600196）控股子公司上海凯茂签署了《注射用多西他赛聚合物胶束项目转让合同书》，泰恩康将其拥有的“注射用多西他赛聚合物胶束”于中国境内的临床批件及相关知识产权等独家转让给上海凯茂，上海凯茂负责产品后续临床开发、生产批文的申报、产品生产及销售，并承担相关环节的费用，泰恩康收取“首期付款+里程碑付款+未来销售提成”。上海凯茂已于 2020 年 11 月完成了 Ia 期临床研究，目前正在开展 Ib 期临床研究。
此外，泰恩康还拥有8家全资控股子公司，8家子公司各自经营医疗器械生产销售、外用药生产销售、药品研发等不同项目，其中6家主要业务共同包含产品销售、推广。
“和胃整肠丸”、“沃丽汀”、“五环牌”、“强生”……从这些带有特色的产品名称中就能大概判断哪些来自中国本土，哪些来自海外。1999年，泰恩康创立之时选择代理运营产品为主营业务，引进了来自泰国的“和胃整肠丸”和来自日本的“沃丽汀”。而后，来自中国香港、美国等地的产品被引入，并在国内开始自研产品。
2020 年,泰恩康前五大供应商的采购占比为 58.95%。第一大供应商是一家日本企业，年度采购占比32.07%。当外国供应商所在国家与我国政治、经济、外交合作关系发生重大变化等情况时，可能会造成境外供货短缺，对公司与主要供应商的合作产生一定程度的影响。
来自海内外的产品通过泰恩康又销往中国各地及境外。2020年，受新冠疫情影响，泰恩康的口罩销售收入大增，相应华南、华中和西北区域收入比上年同期分别增长了 52.32%、290.71%和111%。
泰恩康的前五大客户主要是医药产品、器材分销商公司，这些分销公司购买泰恩康售卖的产品再卖向全国。
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疫情期间卖口罩赚发了
回顾泰恩康过往三年的经营情况：
2018-2020年，泰恩康的营收分别为5.13亿元、4.96亿元、7.08亿元，同比增长分别为14.25%、-3.40%、42.83%。净利润分别7444万元、5490万元、1.6亿元，同比增长分别为35.02%、-26.25%、192.92%。经营净现金流分别为6921万元、7544万元、1.25亿元，同比增长分别为205.58%、8.99%、66.39%。
从数据上看，泰恩康的业绩存在较大幅度波动。泰恩康2019年营收及净利润相对2018年数据有所下降，而2020年营收增长42.83%，净利润同比增长近两倍。
泰恩康解释称，2020年营收增长主要原因是受新冠疫情影响，公司口罩销售大增所引起的，口罩收入增加2.26亿元，增长了1802.42%；同时公司自主研发产品爱廷玖（盐酸达泊西汀片）上市，2020年贡献收入5697万元。
2018-2020年，泰恩康的应收账款分别为1.97亿元、1.84亿元、1.96亿元，应收账款金额偏高，有一定的回款坏账风险。
2020年前，代理运营业务一直是泰恩康收入和利润的主要来源。
据东方财富(300059,股吧)choice数据显示，2017-2019年，泰恩康代理运营业务的营收分别为3.36亿元、3.67亿元和3.88亿元，占当期营收的74.91%、71.53%和78.32%，代理运营业务的毛利率分别为41.82%、47.34%、48.48%。
2017-2019年，泰恩康自产产品的营收分别为1.07亿元、1.19亿元、1.04亿元，占公司当期营收的23.92%、23.30%、21.12%，自产产品业务的毛利率分别32.27%、28.59%、21.43%，毛利率下降幅度较大。
2017-2019年，泰恩康代理产品带来的收入和毛利率逐年递增，且占营收比重皆超过70%，说明代理运营业务一直是泰恩康业绩增长的主要来源。
相较而言，泰恩康自产产品的收入始终在1亿元左右，没有明显的增长，且营收占比远低于代理运营，毛利率逐年大幅下降，发展前景不乐观。
但2020 年疫情期间，口罩的疯卖打破了泰恩康此前代理运营为主的业绩结构。
除代理运营业务外，医疗器械业务（主要是防疫物资口罩）成为公司2020年收入和利润的另一个主要来源。2020年，公司口罩的营业收入达 2.39 亿元，占当期营收的 33.76%。
泰恩康2020年年报显示，2020 年上半年口罩的平均销售价格为 1.06 元/只，2020 年下半年口罩价格开始下降，2020 年全年口罩的平均销售价格为0.89 元/只。
凭借着口罩的收入暴增，2020年上半年，泰恩康自产产品收入更是反超代理运营收入，占总营收的比重为64.56%，口罩的营收占比高达53.17%。
2020年，泰恩康的销售费用为1亿元，同比增长38.41%，占营业收入比重的14.19%，同比增长38.41%。2019年公司的销售费用为7268万元，占营业收入比重的14.64%。2018年公司的销售费用为6094万元，占营业收入比重11.85%。结合公司业绩增长情况来看，销售费用和占比较为合理。
2020年泰恩康的研发费用为3134万元，同比增长30.37%，占营收比重为4.42%。泰恩康解释称，公司研发费用随着研发项目的推进和增长变动。
回看泰恩康过往投入的研发费用，2018年研发费用为1989万元，2019年为2404万元，分别占营收比重的3.87%、4.85%。总体来看，泰恩康的研发支出相对较低，主要原因是公司的研发项目数量少、技术含量低，大多是短平快的变现产品。
如今，随着新冠疫情得到有效控制，国内外口罩产量激增，口罩销售和价格大幅下降后，泰恩康的代理运营业务很可能再次成为其收入的主要来源。但大幅下滑的代理业务还能撑起泰恩康的业绩和估值吗？
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二次冲击创业板，不卖口罩卖什么？
泰恩康于2014年10月挂牌新三板，共完成三次定增融资，累计募集资金达3.83亿元。
泰恩康的三次定增融资中，2015年融资两次，第一次增发420万股，增发价格为13.9元/股，募集资金5838万元，主要用于支付收购马鞍山天福康药业有限公司100%股权的交易对价和补充公司流动资金。第二次增发600万股，增发价格25元/股，募集资金1.5亿元，用于支付建设项目资金和补充公司流动资金。
2020年泰恩康的Pre-IPO轮融资，增发2188.75万股，增发价格8元/股，募集资金1.75亿元，以发行股份的方式购买控股子公司山东华铂凯盛和武汉威康的少数股东权益。
泰恩康三次融资的募集资金，两次用于购买其子公司股份，这两家子公司分别经营中药制剂及创新研究，据说是为了丰富泰恩康的自产业务。
但2017年，武汉威康却未完成《股权转让协议》中的业绩承诺。然而，在业绩对赌不达标的情况下，2020年4月泰恩康再次用3510万元购买武汉威康剩余的45%股权，100%控股武汉威康。同年10月，武汉威康以优化管理架构、降低管理成本、整合资源为由，将武汉威康解散并注销。
泰恩康从100%控股到解散注销武汉威康，前后仅维持了半年时间，总计6810万元的股权购买款项打了水漂。
而且，除了因疫情暴赚一笔的口罩，泰恩康的自产业务始终烂泥扶不上墙。
马鞍山天福康药业有限公司现为安徽泰恩康制药有限公司，主要以生产中药制剂为主，建造中药提取生产车间，满足母公司泰恩康集团旗下各个制药厂的需求。泰恩康自产的内服药丸剂（浓缩丸、水蜜丸、水丸）系列即为该公司生产。泰恩康官网显示，该公司被称为泰恩康提升集团制药产业水平的关键点。
另一家泰恩康全资控股的子公司山东华铂凯盛生物科技有限公司主要负责药品研究开发，例如已经投入市场的“爱廷玖”盐酸达泊西汀片。据其官网介绍，目前该子公司研究内容包括，功能性辅料和纳米给药关键技术平台；生物大分子药物关键技术平台；仿制药开发及一致性评价技术平台。
安徽泰恩康制药有限公司2020年营收5655万元，净利润128万元。山东华铂凯盛生物科技有限公司2020年营收5067万元，净利润796万元，净资产却为-2100万元。
但2020年防疫物资口罩的大卖，为泰恩康自产产品增添超2亿元收入，不得不佩服老板眼光之准。
2020年10月，泰恩康向深交所提交了首次公开发行股票并在创业板上市的申请材料，并于 2020 年 11 月 10 日收到深交所出具的《关于受理广东泰恩康医药股份有限公司首次公开发行股票并在创业板上市申请文件的通知》，获得深交所受理。2021年3月，泰恩康因发行人及保荐人更新财务资料，主动申请中止发行上市程序。
实际上，泰恩康早有创业板IPO之梦。
此前，2017年泰恩康就曾向深交所提交招股书申请创业板上市，但以失败告终。当时，泰恩康的代理业务可持续性，是否受到医药行业政策影响等问题受到重点关注。如今，这些问题仍是深交所问询的重点。
当前，中国的医药市场竞争日趋激烈，尤其是仿制药领域，受国家集采影响对医药公司尤其是仿制药公司产品的销售价格和利润打击极大。
部分大型央企和地方国企加速并购重组地方医药企业，行业头部公司也持续加大对医药流通领域的投资和市场营销网点的布控力度。行业内医药产品种类较多，同质化竞争日益激烈，具有相同疗效的医药产品很难在市场上占据绝对优势。而泰恩康代理及自产药品以非处方药为主，可代替性强，市场竞争力偏弱。
从泰恩康2020年年报看，有助于其在医药产品领域同质化竞争中增加收入的一个产品是仿制药——爱廷玖(盐酸达泊西汀片)，另一个为处于研发阶段的眼科生物类似药——雷珠单抗注射液。前者，短期在同类仿制药中有市场先发优势；后者研发周期长，研发风险高，研发失败则前期投入毁于一旦。当然，若研发成功，可能会为公司增加收入。
但参考泰恩康此前研发的注射用多西他赛聚合物胶束（化药 2.2类）发展道路，也不排除泰恩康将雷珠单抗注射液相关知识产权等直接转让获取收益。
综合来看，泰恩康仍是一家医药代理运营公司，自研产品乏善可陈，借口罩业绩大增博创业板IPO。
但如今，泰恩康的医药代理主业大幅下滑，口罩红利消退，自研业务持续发展存疑的情况下，泰恩康的创业板IPO恐怕仍难过会。
编辑：宋新澳
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